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警惕赖债型通胀诱惑

2019-10-09 17:08:18来源:励志吧0次阅读

近段时间,我们一直在提醒全球中期内存在实质性的上升风险。并非唯一但很重要的原因是,发达经济体可怕的财政状况。我们认为,在这种环境下,各国央行存在发动、允许或默认更高通胀率以帮助政府和私人部门减轻债务负担的动机。

决定通胀诱惑的因素

不少人不认同我们的观点,那还是让我们先看一看决定通胀动机都有哪些因素。

最主要的一个指标当然是公共债务总量,它越大,搞通胀的动机就越强烈,主权债务程度与通胀率之间的正向关系被大量历史事实和统计资料所证实。此外,平均债务期限、负债币种、内债和外债的比例、通胀保护的比重等指标均会影响到通胀动机的强弱。

期限越长,政府就越容易通过通胀降低债务负担。在到期期限为零(即政府不断循环地借入和偿还极短期债券)的极端假设下,债券价格会对通胀率迅速作出反应,通过通胀来赖债显然不可能。因此,发行的债券期限越长,搞通胀的动机就越强烈。负债以本国货币计价,运用通胀来消债就容易得多,以外国货币计价的债务搞通胀就起不了作用。更糟糕的是,通胀引起的货币贬值可能使偿债成本反而增加,因此内债比重越高的国家,其央行搞通胀的动机就越强。债权人中本国和外国的比例也会影响到通胀消债的效果。通胀引起的贬值会降低外权人的财富,但它们影响不到国内的选举,因此,一国国外债权人越多它就越想搞通胀。此外,通胀保护债券比重和私人债务情况也对通胀动机产生影响,通胀保护债券比例越高,赖债越难,私人债务越沉重,隐性地对政府财政产生的负担就越大,搞通胀的动机就越强烈。

美、英通胀动机最强

美国、英国、日本和部分国家的公共债务状况都不容乐观。私人债务方面,问题最突出的是美国、英国以及西班牙和葡萄牙,日本金融和非金融券的债务杠杆都很高,区的企业债务率也高于美国。总体而言,这四大经济体内公私两部门的债务都很沉重,都存在实质性的通胀诱惑。

就负债币种来说,这些国家的债务基本上都是以本国货币计价的。而债务期限方面,英国最为突出,平均达到13.5年,因此,这个因素对其通胀的刺激最强烈。美国目前债务期限虽然最短,但预料将会快速上升。

从债券持有人的情况看,欧元区内部互投的现象突出,各国政府债务为区外投资者持有的不多,因此这降低了其通胀动机。相反,美国的债券有50%为外国人所持有,英国为28%,日本则仅有7%。显然,从将债务转嫁给外国人这个角度看,美国的动机最强。除了英国有20%债券是通胀保护型的外,其它各经济体的比重都很低,这大大制约了英国通胀的动机。

通过对上述各因素的总体,我们认为,通过通胀来消债的动机由强到弱分别是美国、英国、欧元区和日本。

尽管日本的资产负债表糟糕程度位居第一,但它的国债几乎都是由本国人持有,并且短期债居多,这大大降低了它运用通胀来减债的冲动。事实上,日本是净债权国,对外债权占到GDP的50%,尽管公共和企业部门负债率很高,但投资人也主要是本国居民,这导致日本追求通胀的动机大为减弱。

欧元区最近有若干国家出了问题,有人呼吁搞点通胀,以达到刺激总需求、降低工会强大国家的实际工资水平以及让欧元贬值来获得(,)等目的。尽管通胀诱惑在上升,但考虑到欧洲央行设立的目的就是为了反通胀,不太可能容忍个别国家的利益凌架于整体利益之上,加上其过往的表现,我们认为它这么做的概率很低。

美英两国的债务负担都相当沉重。对美国而言,外国人债权人比例相当高,对英国而言,其央行历史上控制通胀的成绩也不理想(1960-2008年间的平均通胀率和通胀峰值都在美国之上),因此这两个国家搞通胀的动机比欧洲和日本都要强烈得多。

分析各国央行的通胀动机问题,还有一些值得因素值得注意,其中最主要的是央行维持货币稳定的声誉。这种声誉的建立要天长日久,而毁掉它却只在旦夕之间。当然这一因素也是最难分析的。

借债完成后最适合搞通胀

接下来的问题是时机问题。我们所提醒的通胀风险何时可能变成现实?从短期看,这取决于各国经济周期性复苏的情况。我们预测今年中期,美国通胀就可能出现,欧洲由于复苏缓慢,通胀在一个较长时间内还不会出现,日本则可能还会在通缩中挣扎一段时间,近期不会有什么通胀的担忧。

从理论上看,大规模的借贷完成之后是搞通胀的最佳时机。救市导致的赤字在高企一段时间会逐步降下来,因此,在2-3年内通胀还不会非常严重,但是,如果产出缺口如我们预料的那样很快缩小,或者新兴经济强劲增长推升大宗商品价格,通胀将会比很多人预料来得早。

(作者为摩根士丹利全球分析师 王贞伟译)

通过总体分析,我们认为,通过通胀来消债的动机由强到弱分别是美国、英国、欧元区和日本。从理论上看,大规模的借贷完成之后是搞通胀的最佳时机。救市导致的赤字在高企一段时间会逐步降下来,因此,在2-3年内通胀还不会非常严重,但如果经济恢复较快的话,通胀将会比很多人预料来得早。

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